安井食物是国内速冻食物的龙头。

2017年2月上市，刊行价25元，到2021年2月冲到280元隔邻，四年涨了十倍。然后路跌到2024年，股价从点挥发了七成。

图：安井食物四年十倍股（不复权）

当下破费降的叙事障翳着系数这个词行业，安井站在那儿？

01 十倍股的出身与褪

安井的股价弧线，或者不错切成三段。

段，2017年到2021年2月，四年十倍。

2017年到2019年，快节律生活重叠破费升，安井上市募资后在福建、锡、四川等地大界限建设新产能。它的“销地产”策略——在销售区域当场建厂——把物流半径大幅裁减，冷链输送资本压低了5到10个百分点。

界限应让安井在鱼糜成品行业中对海欣、惠发等同行酿成了资本碾压，市占率从约5赶快拉到接近10。这几年营复原合增速保管在15到20，净利润增速保管在20到30。在那时破费板块里，这是块稀缺的敬佩成长场地。

2020年到2021年头，疫情催生的“宅经济”把这把火浇上了油。

餐饮B端大面积停摆，但庭C端需求井喷，安井的“锁鲜装”系列成了庭暖锅的刚需爆品。阛阓忽然发现，安井不仅仅B端供应链上的个法子，它亦然“庭救急储备”和“懒东谈主经济”的直给与益者。

这经由中，其破费属从可选往必选靠了步，公募抱团增配，估值核心从30到40倍PE跃拉到了60到80倍。

二段，2021年2月到2024年9月，从点跌去七成。

2020年C端爆发透支了后续需求，2021年二季度功绩增速骤降到个位数。疫情反复让餐饮复苏逐步，此前预期的B端补库存迟迟不来。

功绩还在增长，但净利润增速从上年的61.73掉到了13.75。估值泡沫离散，PE从80倍压缩到13倍，股价从点跌去76。

三段，2024年9月于今，股价盘整。

奉陪新轮宏不雅政策出台，股价快速确立了波。但在破费低迷的大布景下，机构抵破费股举座侧目，股价在区间里往复触动。

2024年和2025年相接两年营收个位数增长，2026年季报营收增速忽然跳到30.84，阛阓对增长的延续不对很大。

图：安井食物上市于今PE band阅历了致拉升、泡沫化及拘谨的经由（不复权）

02 从错位竞争到预制菜赌注

安井的发史，是个对于各别化竞争、青出于蓝的经典交易案例，得从其创举东谈主刘鸣鸣提及。

刘鸣鸣1984年从同济大学毕业后，被分派到郑州工业大学土木匠程系任教宜昌管道保温，教两年后，去职投身商海。2001年，39岁的刘鸣鸣参与出资创办了华顺民生公司，即安井食物的前身。

这公司的成长或者不错分为四个要道阶段：

1.2001年至2006年，起步期，错位竞争，得回糊口空间。

起步阶段，公司资金度弥留，锡工场差点胎死腹中。

外部三全、想念还是在水饺、汤圆这些核心品类上占据了用户心智。安井莫得正面硬碰，转而坐褥巨头们不太深爱的馒头、花卷、手捏饼、南瓜饼这类发面点心和特小吃，同期延续发展鱼糜成品。

渠谈上也不去线商，把要点放在农贸阛阓和中小餐饮店。

2.2007年至2016年，押注暖锅料，造亿元大单品。

2007年是要道滚动。公司把计策要点切到速冻暖锅料成品上，荟萃资源造了4个年营收过亿的大单品，赶快构建起居品竞争力和护城河。为合营阛阓彭胀，在厦门、锡、泰州等地链接建成坐褥基地。

3.2017年至2020年，登陆A股，从区域口至宇宙巨头。

2017年A股上市后，募资向上宇宙彭胀。坐褥端用“销地产”、“产地研”战术，销售端经销商、商、特通直营、新售与电商多管都下。

速冻食物赛谈自己也恰当了快节律和浮浅生活式的趋势，重叠破费升的波澜，公司每年都完竣了两位数以上的收入和利润双增长。

4.2021年于今，布局预制菜，谋求化。

2021年起，公司把要点转向预制菜，同期谋求化。收购英国功夫食物切进欧洲阛阓，收购新宏业、新柳伍纵向整合上游小龙虾和淡水鱼糜产业，2025年7月又收购鼎味泰参加冷冻烘焙域。

03 并购的阵痛：增收不增利的根源

但并购这条路并非帆风顺。重头的两笔——新宏业和新柳伍——举座不足预期。

2025年4月，安井董事理解过议案，将新柳伍原鞭策的功绩开心补偿和商誉减值补偿式，从现款改为用新柳伍的股权来抵。变自己就说了个事实：原鞭策拿不出钱来践诺补偿义务。2025年公司计提新柳伍等子公司的商誉减值损失1.82亿元，这是安井上市以来归母净利润次负增长的核心原因之。

鼎味泰的收购还在整合初期，营收端已有正向孝顺，但三年对赌的终恶果还需要时代。

拆分安井食物营收结构来看，管道保温施工速冻涮烤类、速冻菜肴、速冻面米成品、烘焙类的占比别离为52.18、29.77、14.82和0.42。

从居品毛利率来看，速冻菜肴类只消9.49，烘焙食物只消13.46，都是并购进来的业务。而公司传统核心业务的毛利率都在20以上。这即是增收不增利的根源。

图：安井食物2020年以来公司营收、净利润及增长情况

速冻菜肴的大单品是小龙虾，2025年核心原料鲜虾类采购单价同比暴涨43.75，径直压扁了毛利率。烘焙食物的低毛利，面是并购初期整合的阵痛，另面需要界限应来摊薄固定钞票折旧。

图：2025年速冻调制食物涮烤等居品约占营收52.18

图：25年举座毛利率21.6 ,ROE 9.56，26年季报均有所飞腾，单元：

销售用度率和惩处用度率在逐年压降，骨子上是界限应的恶果。研发用度每年保管在9000万元驾驭，不算多，但对速冻食物企业来说也不算少。

图：安井食物销售、惩处及研发用度率 ，单元：

2026年季报开局亮眼，营收增速冲到30以上。但阛阓简直的不对在于：这个数字到底是功绩拐点的说明，照旧旺季应和低基数重叠的次脉冲。

从历史教授看，安井季报频频受春节备货和暖锅旺季拉动，单季数据的含金量需要后续几个季度来考证。此外，营收增的同期，毛利率是否同步确立，并购业务的损失是否拘谨，这两点比营收增速自己能说明基本面是否出现了实质。

04好行业里的普通公司

安井所处的速冻食物赛谈，恰当了“快节律加小庭化”的生活式，东谈主们对食物的便利和健康需求在增长。东谈主均速冻食物破费量约莫只消10公斤，远低于国际熟练阛阓，天花板富余。从这个角度看，行业算是好行业：需求踏实，延续增长。

但从另个维度看，国内速冻食物行业前五名市占率加起来只消15，度散播。这意味着价钱战频频，龙头很难拿到订价权，行业举座利润被不停稀释。

安井目下是国内龙头，阛阓份额约莫是二名的5倍。但势并莫得拉开著差距，不了照旧要在价钱上贴身肉搏。ROE从2022年到2025年相接低于15，按照传统价值投资的尺子，这不算个有广博护城河的企业。

在破费行业，简直的好公司通俗具备某种“不可替代”——溢价、渠谈占、或者资本结构上的结构势。安井在这几个维度上都还差语气。

估值层面，面前安井PE约19倍。如若成长逻辑不够敬佩，这个价钱并未低廉。放在可比公司里看，略低于中位数。用市赚率来忖度，系数这个词食物加工行业ROE在3.53到13.03之间，PE中位数却在19倍驾驭，市赚率从1.26倍到12.97倍不等，举座估值水平并不低。安井的股息率只消1.88，对追求现款陈说的投资者劝诱力有限。

图：同行估值数据相比，注：ROE为近12个月迁移平均，即摄取25年2季度至26年季度，市赚率=PE TTM/ROE。

还有个让东谈主不太宽解的地在于实控东谈主迭。面前实控东谈主是杭建英和陆秋文，通过签署致行径左券运筹帷幄持有国力民生55.09的股权，但两东谈主并不参与公司日常运营。而原实控东谈主交出收尾权后却升任了联席董事长。这种理结构的踏实，还需要时代来检修。管薪酬与职工收入之间的温差，亦然另个被反复拿起的争议点。

出海计策在招股书里写得很大，但食物出海的难度频频被低估。速冻食物不像新动力汽车或者咖啡饮料，它靠近复杂的原土化制约——口味偏好、饮食习气、冷链基础步调、售渠谈结构，每个阛阓都不同。

安井的“大单品”策略在国内被发挥有，但能不可在欧洲或者东南亚复制，取决于公司能不可把国内的教授天真适配到个文化、口味和竞争景象都天壤悬隔的新战场。这是个恒久的计策闇练，不是短期的战术复制。

05结语

安井享受过破费升与成长逻辑的双重估值溢价。十年之间，它从错位竞争的二线，跑成了速冻食物的龙头。

但旧时的船，刻不了新时的剑。当今的阛阓不再为“成长的故事”支付溢价，它在等安井交出份实在的答卷，不是季报的脉冲，而是延续几个季度的收入与利润同向增长，是并购业务的毛利率简直爬起来，是出海计策在欧洲和东南亚的货架上长出我方的根。

这些东西，莫得捷径，只可用季季的报表来发挥。

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